茅臺年報點評：產(chǎn)量穩(wěn)增長 銷量大增拉動業(yè)績略超預(yù)期

業(yè)績保持快增，茅臺酒和系列酒均實現(xiàn)高速增長。分季節(jié)來看，2017Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入和歸母凈利潤分別為165.75億元和70.96億元，分別同比增長31.32%和66.84%。2017Q1、Q2和Q3營業(yè)收入分別同比增長35.73%、36.45%和115.95%，歸母凈利潤分別同比增長25.24%、31.03%和138.41%。分產(chǎn)品來看，茅臺酒實現(xiàn)營業(yè)收入523.94億元，同比增長42.71%;系列酒實現(xiàn)營業(yè)收入57.74億元，同比增長171.53%。

產(chǎn)量實現(xiàn)穩(wěn)定增長，銷量大增。2017年公司共生產(chǎn)茅臺酒及系列酒基酒6.38萬噸，同比增長6.51%;其中茅臺酒基酒產(chǎn)量4.28萬噸，同比增長8.9%;系列酒基酒產(chǎn)量2.1萬噸，同比增長1.9%。2017年總銷量6.01萬噸，同比增長62.7%;其中茅臺酒銷量3.02萬噸，同比增長31.8%;其他系列酒銷量2.99萬噸，同比增長113.19%。

經(jīng)銷商數(shù)量保持快速增長。2017年公司產(chǎn)品通過批發(fā)和直銷渠道銷售分別實現(xiàn)營收519.22億元和62.47億元，分別同比增長46.85%和79.26%。經(jīng)銷商數(shù)量保持快增。截至2017年末，公司經(jīng)銷商數(shù)量達到3083個，同比增長21.6%，增速同比提高15.45個百分點，增加的主要是醬香系列酒的經(jīng)銷商;其中國內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量達到2979個，同比增長27.8%;國外經(jīng)銷商數(shù)量達到104個，同比增長22.4%。

毛利率略有回落，凈利率有所提升。公司2017年綜合毛利率同比下降1.43個百分點至89.8%，主要是由于毛利率較低的系列酒大幅增長所致;分產(chǎn)品來看，茅臺酒毛利率同比減少0.68個百分點至92.82%，系列酒毛利率同比提高9.2個百分點至62.75%。2017年期間費用率同比降低1.87個百分點至13.14%，其中銷售費用率同比提高0.7個百分點至4.89%，管理費用率同比降低2.7個百分點至7.73%，財務(wù)費用率同比降低0.01個百分點至-0.09%;凈利率同比提高3.68個百分點至49.82%。

投資建議：維持推薦評級。預(yù)計公司2018-2019年EPS 分別為27.1元、32.9元，對應(yīng)PE分別為26倍和22倍。預(yù)計公司2018年業(yè)績有望保持較快增長;從中長期來看，茅臺作為名優(yōu)白酒品牌，未來有能力提升品牌集中度。維持推薦評級。風(fēng)險提示。食品安全問題等。