白酒進(jìn)入調(diào)整期？分化集中是核心

一季報(bào)后，板塊行情修復(fù)年初以來的悲觀預(yù)期，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們建議布局短期中報(bào)業(yè)績超預(yù)期的品種，更建議中期布局業(yè)績穩(wěn)增、下半年估值切換的板塊及個(gè)股�？衫^續(xù)持有中報(bào)環(huán)比持平或加速的區(qū)域龍頭(古井/口子/今世緣/順鑫)，中長期繼續(xù)買入高端(茅五瀘)和次高端(汾酒/洋河/水井)。食品板塊重視龍頭的估值體系重構(gòu)，優(yōu)選具備行業(yè)定價(jià)權(quán)的大眾品龍頭。

一、渠道調(diào)研周周鮮

茅臺(tái)：普飛批發(fā)價(jià)格1670，近期有小幅上升趨勢，6月計(jì)劃多數(shù)在20號之前到位，其中生肖酒發(fā)貨量明顯加大，價(jià)格較糖酒會(huì)期間的4800回落至4200。渠道庫存仍保持極低的水平，周轉(zhuǎn)速度較快。經(jīng)銷商預(yù)計(jì)進(jìn)入三季度發(fā)貨量將加大，價(jià)格有望小幅回落。

五糧液：公司上周停止新訂單，批價(jià)穩(wěn)定810，經(jīng)銷商庫存普遍在1個(gè)月的水平。

國窖：四川地區(qū)批發(fā)價(jià)格720-730，終端成交價(jià)800左右，華東地區(qū)批價(jià)730，低度國窖560，由于實(shí)際拿貨成本較低，渠道推力較強(qiáng)，終端鋪貨率大幅提升。

品味舍得：四川地區(qū)批價(jià)普遍回落20元至340元，但渠道仍保持較高利潤，渠道庫存3-4個(gè)月，終端實(shí)際動(dòng)銷開始加快，二季度公司發(fā)貨節(jié)奏稍慢，開始解決庫存和價(jià)格問題，經(jīng)銷商預(yù)期價(jià)格將逐步企穩(wěn)回升。

(圖片來自網(wǎng)絡(luò) 如有侵權(quán)聯(lián)系本站)

二、重點(diǎn)公司跟蹤

古井貢酒業(yè)績預(yù)增簡評：大超市場預(yù)期，邏輯全面兌現(xiàn)。古井發(fā)布半年度業(yè)績預(yù)告，利潤增長50-70%，其中單二季度預(yù)計(jì)70-150%，超市場樂觀預(yù)期，收入預(yù)計(jì)增長25%以上。去年二季度利潤率不足10%，由于結(jié)構(gòu)大幅升級，高端產(chǎn)品渠道利潤較高，自然動(dòng)銷較快，公司費(fèi)用控制效果明顯，利潤率出現(xiàn)躍升。我們之前多次強(qiáng)調(diào)安徽白酒價(jià)格帶向200-300升級，古井口子從去年開始主動(dòng)導(dǎo)入次高端產(chǎn)品，渠道快速放量，利潤率提升。古井作為區(qū)域地產(chǎn)酒龍頭，受益最為明顯。

帝亞吉?dú)W為何溢價(jià)23%要約收購水井坊：估值體系重構(gòu)的又一案例!帝亞吉?dú)W溢價(jià)23%要約收購水井坊，是外資不斷加倉水井坊背景下，重要的一環(huán)，符合我們之前提到的外資買入，帶來“食品飲料估值體系重構(gòu)”。在消費(fèi)升級，渠道轉(zhuǎn)型下，白酒周期性已經(jīng)大幅減弱，增長周期更長。通過對渠道的調(diào)研，我們預(yù)計(jì)水井收入二季度雖有放緩，仍有40%以上，全年50%收入增長，利潤彈性更大，明后年預(yù)計(jì)增速也有望超過30%。今年雖對應(yīng)35倍估值，但考慮業(yè)績高增的持續(xù)性及確定性，來年空間確定，在要約價(jià)格內(nèi)仍可繼續(xù)買入!

舍得調(diào)研反饋：全國化品牌潛力仍大，期待終端動(dòng)銷再上臺(tái)階，把握行業(yè)景氣趨勢。1)發(fā)貨和庫存：舍得二季度發(fā)貨回款預(yù)計(jì)在4.5億，川渝地區(qū)增長40-50%處于中等增速，華南/山東等市場增長較快，終端動(dòng)銷速度也有較快增長，社會(huì)庫存仍處于2-3個(gè)月水平。2)渠道和招商：沱牌停止招商，舍得經(jīng)銷商和終端仍在擴(kuò)張，但重心向終端和消費(fèi)者服務(wù)傾斜。公司當(dāng)前核心問題在于較高的發(fā)貨目標(biāo)，導(dǎo)致渠道長期處于緊繃狀態(tài)，信心受到影響，渠道利潤也有下降趨勢。但舍得作為次高端全國化品牌，經(jīng)銷商和終端利潤仍高于多數(shù)競品，仍有較大潛力空間，期待公司能夠進(jìn)一步理順價(jià)格體系，增強(qiáng)與消費(fèi)者互動(dòng)精準(zhǔn)營銷，保持合理庫存，把握行業(yè)景氣趨勢，釋放更大業(yè)績彈性。

達(dá)利食品調(diào)研反饋：加碼布局早餐市場，豆本豆18年目標(biāo)積極，關(guān)注切入中短保烘焙領(lǐng)域。

(1)本周招商食品團(tuán)隊(duì)調(diào)研達(dá)利食品，公司對飲料和食品板塊發(fā)展規(guī)劃給出清晰戰(zhàn)略及指引，并對公司兩大業(yè)務(wù)板塊市場形勢作出明確判斷。交流反饋公司18年上半年豆奶和品質(zhì)餐包業(yè)務(wù)推進(jìn)順利，預(yù)計(jì)18H1業(yè)績符合預(yù)期，并具有略超預(yù)期潛力。

(2)飲料業(yè)務(wù)方面，豆本豆新品經(jīng)歷了一年的經(jīng)銷商擴(kuò)張，目前延續(xù)網(wǎng)點(diǎn)快速覆蓋階段，今年有望從全國50-60萬網(wǎng)點(diǎn)數(shù)推進(jìn)至100萬個(gè)，公司目標(biāo)豆本豆18年目標(biāo)積極，我們認(rèn)為，豆本豆17年推出以來通過大額品牌投放孕育一定市場基礎(chǔ)，當(dāng)前重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)者復(fù)購率能否順利提升，若終端覆蓋率能夠提升，來年高速增長值得期待。另外，樂虎目前在西南區(qū)域份額已達(dá)30%，目標(biāo)在未來2-3年達(dá)到與紅牛60%相當(dāng)份額，和其正當(dāng)前瓶裝西南市場份額已是最大，通過灌裝切入餐飲搶占份額。

(3)食品業(yè)務(wù)方向，公司今年開始布局的中短保面包值得重點(diǎn)關(guān)注，已于Q2推出中保，9月底全面介入短保，規(guī)劃18年實(shí)現(xiàn)10億中短保銷售目標(biāo)，公司在長保領(lǐng)域已具備經(jīng)驗(yàn)，在中短保產(chǎn)品打造、渠道操作和供應(yīng)鏈體系上能否成功借鑒值得關(guān)注。烘焙早餐行業(yè)處于高速增長期，行業(yè)空間不斷打開，當(dāng)前桃李正處于全國擴(kuò)張階段，達(dá)利全面介入該領(lǐng)域，與便利店業(yè)態(tài)下的渠道產(chǎn)品形成競爭，預(yù)計(jì)未來仍將有更多企業(yè)參與到烘焙早餐行業(yè)競爭之中，對于行業(yè)未來演變，我們認(rèn)為可參照其他成熟大眾品發(fā)展路徑，在發(fā)展初期，隨著進(jìn)入企業(yè)的增多，市場營銷宣傳活動(dòng)增加，行業(yè)將盈利提速增長，企業(yè)共同分享行業(yè)擴(kuò)容

啤酒調(diào)研反饋：結(jié)構(gòu)升級驅(qū)動(dòng)增長，提價(jià)逐步傳導(dǎo)，放長視角看行業(yè)改善，但對短期業(yè)績彈性預(yù)期不宜過高。我們草根調(diào)研反饋，主要啤酒廠商18H1銷量基本處于持平微增狀態(tài)，其中華潤啤酒上半年銷量基本持平，青島啤酒1-5月累計(jì)銷量延續(xù)Q1微增趨勢。另根據(jù)調(diào)研山東、四川和華東等區(qū)域，目前主要廠商提價(jià)逐步傳導(dǎo)，在競爭激烈的區(qū)域通過費(fèi)用返還等形式返還給渠道和經(jīng)銷商。在主要廠商在對利潤訴求更加明顯趨勢下，通過合力推高價(jià)格帶、費(fèi)用投放效率提升和產(chǎn)能端優(yōu)化等形式，行業(yè)低利潤舊均衡有望逐步向較高利潤新均衡改變，但行業(yè)邏輯仍是典型的整合邏輯，當(dāng)前更考驗(yàn)各企業(yè)團(tuán)隊(duì)體制、渠道推力和終端管理精細(xì)化的綜合性要求，當(dāng)下時(shí)點(diǎn)更宜放長視角看行業(yè)改善，但對短期業(yè)績彈性預(yù)期不宜過高，再次推薦閱讀前期行業(yè)觀點(diǎn)報(bào)告：《看行業(yè)拐點(diǎn)至，待滄海大潮升》。

山西汾酒調(diào)研反饋：改革持續(xù)推進(jìn)，看好來年空間。股東會(huì)上，集團(tuán)董事長李秋喜對17年的改革歷程進(jìn)行了總結(jié)，并強(qiáng)調(diào)了公司下一步的重點(diǎn)工作。1)截止到5月底，公司收入40億+，同比增長40%+，凈利潤8億+，同比增長60%+。預(yù)計(jì)Q2增速環(huán)比Q1略降，但全年目標(biāo)不改。2)2020年4421攻堅(jiān)目標(biāo)清晰，將在17年基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)酒類收入、利潤、產(chǎn)能及上市公司市值翻番，進(jìn)入白酒行業(yè)第一方陣。3)內(nèi)部強(qiáng)化契約化管理，充分激發(fā)企業(yè)內(nèi)部自主力和活力，同時(shí)將積極嘗試員工持股與股權(quán)激勵(lì)。4)戰(zhàn)略協(xié)同上積極落實(shí)與華潤的合作，改組上市公司董事會(huì)，引進(jìn)專業(yè)人才，有效促進(jìn)企業(yè)治理。公司上半年青花保持高增長，增速有望超出預(yù)期;區(qū)域上，上半年省外增速遠(yuǎn)快于省內(nèi)，省外重點(diǎn)市場任務(wù)完成順利，部分地區(qū)超額完成，18H1預(yù)計(jì)銷售公司已完成全年任務(wù)的58%，其中河南已完成目標(biāo)的50%(5億)，內(nèi)蒙完成70%，京津冀完成64%。我們認(rèn)為，公司改革目標(biāo)堅(jiān)定，紅利將持續(xù)釋放，預(yù)計(jì)全年業(yè)績將保持高增。汾酒超強(qiáng)的品牌力疊加內(nèi)部機(jī)制不斷改善，看好公司來年空間，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。

三、最新思考：白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期?集中度提升是核心邏輯

事件：老窖林峰在股東會(huì)上分享對行業(yè)觀點(diǎn)，認(rèn)為目前行業(yè)周期進(jìn)入競爭型、行業(yè)集中期，未來三年不確定性也很大，可能會(huì)是一個(gè)調(diào)整期，是最考驗(yàn)各家酒企管理能力和水平的三年。

思考：我們認(rèn)為林峰總對本輪白酒行業(yè)競爭激烈和集中度提升的判斷客觀理性，這輪行業(yè)景氣周期中，企業(yè)的凈利率提升速度是會(huì)慢于上輪(產(chǎn)品升級漸進(jìn)、做終端下沉的費(fèi)用率高于團(tuán)購，我們在中期策略報(bào)告中有詳細(xì)分享)，但行業(yè)仍然處于紅利向上期，只是斜率放緩、周期拉長。另外這輪白酒企業(yè)都更加市場化更加務(wù)實(shí)，各家酒企領(lǐng)導(dǎo)都有豐富的市場營銷經(jīng)驗(yàn)或遵循市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律，加上這輪消費(fèi)者更加理性品牌化，所以本輪白酒行業(yè)發(fā)展成為名酒企業(yè)對中小品牌的擠壓，甚至是名酒企業(yè)的直面競爭，在這個(gè)過程中，具備深厚品牌力和強(qiáng)大渠道管控能力的企業(yè)將會(huì)勝出，其構(gòu)筑的品牌渠道護(hù)城河將會(huì)更深，更加難以撼動(dòng)。

四、投資策略：中報(bào)期仍將催化，布局下半年切換品種

投資策略：中報(bào)期仍將催化，布局下半年切換品種。5-6月板塊超額收益明顯，在對經(jīng)濟(jì)及需求擔(dān)心的背景下，本周行業(yè)出現(xiàn)波動(dòng)回調(diào)，我們?nèi)匀豢春媒K端需求推動(dòng)，即將到來的中報(bào)也將持續(xù)驗(yàn)證。本周披露的順鑫及古井預(yù)增超出市場預(yù)期，即是良好證明。一季報(bào)后，板塊行情修復(fù)年初以來的悲觀預(yù)期，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們建議布局短期中報(bào)業(yè)績超預(yù)期的品種，更建議中期布局業(yè)績穩(wěn)增、下半年估值切換的板塊及個(gè)股�？衫^續(xù)持有中報(bào)環(huán)比持平或加速的區(qū)域龍頭(古井/口子/今世緣/順鑫)，中長期繼續(xù)買入高端(茅五瀘)和次高端(汾酒/洋河/水井)。食品板塊重視龍頭的估值體系重構(gòu)，優(yōu)選具備行業(yè)定價(jià)權(quán)的大眾品龍頭，乳業(yè)(伊利/蒙牛)，調(diào)味品(海天/中炬)，啤酒(華潤)，烘培(桃李/安琪)，休閑食品(絕味)。關(guān)注超跌品種(恒順/好想你)。