順鑫農(nóng)業(yè)調(diào)研簡報：白酒業(yè)務穩(wěn)健增長 地產(chǎn)業(yè)務加快剝離

投資要點:

1、主營白酒和肉制品業(yè)務,其他業(yè)務有望繼續(xù)逐漸剝離

公司將繼續(xù)按照“主業(yè)突出、業(yè)務清晰、同業(yè)整合、價值實現(xiàn)”的發(fā)展思路,繼續(xù)聚焦白酒和生豬養(yǎng)殖、肉食品加工產(chǎn)業(yè),實行產(chǎn)業(yè)經(jīng)營和資本經(jīng)營雙輪驅(qū)動,做大做強主導產(chǎn)品--白酒和肉制品。從去年到今年上半年,很多非核心業(yè)務已陸續(xù)剝離出去,但目前最主要的地產(chǎn)業(yè)務尚沒有剝離,主要原因一是體量較大,接收方比較難找,二是負債比較多,單獨轉(zhuǎn)讓給集團公司短期內(nèi)有較大運營壓力。未來地產(chǎn)業(yè)務的剝離公司將考慮從三方面來同時進行,如開發(fā)庫存、找第三方接管、放到集團去等。

2、白酒業(yè)務品牌優(yōu)勢凸顯,中高端增速可觀

“牛欄山”在“正宗二鍋頭,地道北京味”的品牌定位下,京城特產(chǎn)的消費者認知已得到廣泛認可,公司白酒業(yè)務品牌優(yōu)勢十分凸顯。公司白酒產(chǎn)銷量將近30萬噸,從產(chǎn)銷量來看,在行業(yè)內(nèi)已是排名前列。分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看,低端(終端價15元以下),占比約50%-60%。以牛三為代表的高端(終端價100元以上)年銷售額約10幾個億,占比約20%。其他中高端銷售占比約20%。今年前三季度,由于整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在好轉(zhuǎn),前三季度毛利率也有較好的提升。在市場布局方面,公司繼續(xù)推行“2+6+2”的市場策略,即“北京、天津”+“山西、河北、河南、內(nèi)蒙、山東、遼寧”+“長江三角洲和珠江三角洲”。整體上看,長江三角洲要好于珠江三角洲,長江三角洲中目前江蘇市場(約4-5個億收入規(guī)模)和安徽市場(約2個多億銷售規(guī)模)享受氛圍已經(jīng)不錯。在產(chǎn)能布局方面,公司已經(jīng)在河北、四川開始新設生產(chǎn)基地。

3、肉制品業(yè)務規(guī)模要大于生豬養(yǎng)殖業(yè)務,豬價下跌整體上更利好公司盈利

公司肉制品業(yè)務有完整的產(chǎn)業(yè)鏈(種豬-生豬養(yǎng)殖-屠宰-肉制品)。肉制品業(yè)務和生豬養(yǎng)殖業(yè)務盈利上均受豬價影響,豬價高則肉制品盈利弱,但生豬養(yǎng)殖受益高豬價,所以兩者業(yè)務的盈利在豬價漲跌上有一定的互補。但參考公司肉制品和生豬養(yǎng)殖的業(yè)務規(guī)模來看,肉制品業(yè)務規(guī)模要大于生豬養(yǎng)殖。因此,豬價下跌整體上更利好公司盈利。

4、地產(chǎn)業(yè)務導致公司負債高,剝離上市公司三步走的思路

公司三季度單季度下滑主要是由于房地產(chǎn)沒有在售樓盤,四季度沒有預售,2017年預計有預售。目前商業(yè)樓銷售不好,房地產(chǎn),按全部測算,基本上盈虧平衡。地產(chǎn)業(yè)務占用較大部分上市公司現(xiàn)金,上市公司大部分貸款都在地產(chǎn)上。未來,如果地產(chǎn)業(yè)務予以剝離,則對上市公司盈利有較大改善。

未來地產(chǎn)業(yè)務剝離,上市公司考慮三個方面進行,包括開發(fā)庫存、找第三方接管,放到集團去。整體來看,地產(chǎn)業(yè)務剝離是公司既定戰(zhàn)略,是必然趨勢,但由于規(guī)模較大,操作層面在時間上存在不確定性。

5、外延并購圍繞白酒和肉制品主業(yè)開展

公司在戰(zhàn)略上會考慮產(chǎn)業(yè)經(jīng)營和資本經(jīng)營雙輪驅(qū)動。因此,后繼會考慮外延并購進行資本運作,運作方向主要是圍繞白酒業(yè)務和肉制品相關業(yè)務(如牛羊肉業(yè)務等)開展。

6、盈利預測和投資評級:維持“增持”評級

我們預測公司2016/17/18年EPS分別為0.65/0.80/1.02元,對于當前股價PE分別為31.93/25.90/20.24倍,維持公司“增持”評級。

7、風險提示

1)白酒業(yè)務開拓不達預期;2)地產(chǎn)業(yè)務剝離不達預期;3)外延并購不達預期;