白酒平穩(wěn)增長 食品韌性較強(qiáng)

白酒板塊Q2在高基數(shù)下難現(xiàn)加速增長，但仍保持平穩(wěn)增長，其中高端白酒確定性最強(qiáng)，次高端及中檔酒因公司具體情況有所差異。食品板塊Q2預(yù)計(jì)延續(xù)Q1增速，調(diào)味品受益減稅紅利，乳業(yè)在持續(xù)費(fèi)用投入換得收入高增。投資建議上，白酒建議繼續(xù)堅(jiān)守靜待估值切換，重點(diǎn)配置高端茅五瀘，食品建議以產(chǎn)業(yè)視角長期持有市占率不斷提升的行業(yè)龍頭(海天、伊利)，關(guān)注“有點(diǎn)瑕疵”而估值壓制的品種(桃李、榨菜、中炬)，靜待基本面改善。

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一、白酒中報(bào)預(yù)覽：中報(bào)平穩(wěn)增長，全年預(yù)期不改

白酒板塊中報(bào)預(yù)覽：中報(bào)平穩(wěn)增長，全年預(yù)期不改。白酒行業(yè)去年二季度基數(shù)高，今年Q2增速較Q1相比，加速有一定難度，但基本能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，其中，高端三家公司確定性最強(qiáng)。茅臺(tái)6月放量，五糧液也已經(jīng)完成全年半數(shù)以上計(jì)劃量，老窖則在茅五價(jià)格上行背景下量價(jià)齊受益。600元以下的白酒企業(yè)出現(xiàn)分化，渠道推力和去年基數(shù)的不同，決定報(bào)表不同表現(xiàn)。次高端白酒公司仍存在一些共性問題，高目標(biāo)下發(fā)貨多于終端出貨，庫存水平較高，導(dǎo)致渠道推力變?nèi)醯男袠I(yè)性問題，其中今世緣/汾酒表現(xiàn)好于同行。中檔白酒仍在享受集中度提升+產(chǎn)品升級(jí)的紅利，其中古井業(yè)績?nèi)杂型�顯現(xiàn)彈性。結(jié)合草根和報(bào)表基數(shù)因素，我們預(yù)計(jì)老窖和口子具備Q2報(bào)表加速或超預(yù)期的可能。

茅臺(tái)：公司披露中報(bào)：公司19H1營業(yè)總收入411.7億元，歸母凈利潤199.5億元，同比增長16.8%和26.6%，其中Q2收入186.9億元，增長10.9%，歸母凈利潤87.3億元，增長20.3%。增速較Q1有所回落，主要系18Q2高基數(shù)，且公司因更換“國酒茅臺(tái)”包材，預(yù)計(jì)有部分計(jì)劃量受包材供應(yīng)不足影響。在7月份持續(xù)發(fā)貨、下半年基數(shù)降低、時(shí)間過半任務(wù)近半的背景下，預(yù)計(jì)下半年增速回升。

五糧液：預(yù)計(jì)上半年普五發(fā)貨量增長20%，6月份第八代普五上市提高價(jià)格，不過考慮去年Q2基數(shù)較高，且二季度為提振一批價(jià)蓄勢(shì)第八代產(chǎn)品推出，公司收緊發(fā)貨節(jié)奏。預(yù)計(jì)單二季度收入增長20%左右，利潤增長25%。第八代普五多實(shí)行按月打款、按月發(fā)貨政策，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流指標(biāo)平穩(wěn)。

瀘州老窖：受益五糧液批價(jià)上行空間打開，老窖提價(jià)策略漸次落地。二季度受益五糧液控貨，國窖放量超預(yù)期，帶動(dòng)收入預(yù)測(cè)中樞上移，我們預(yù)計(jì)單二季度收入增速25-30%區(qū)間，利潤增速30-35%區(qū)間。

洋河股份：草根調(diào)研反饋，公司4-5月加大發(fā)貨進(jìn)度，回款增長加快，淡季背景下，庫存也相應(yīng)有所提升，6月省內(nèi)放緩發(fā)貨，消化渠道庫存。預(yù)計(jì)公司19Q2整體收入端增速10%附近，利潤增速與收入基本持平。

山西汾酒：草根調(diào)研反饋，公司4月對(duì)部分市場(chǎng)進(jìn)行主動(dòng)調(diào)整，控量挺價(jià)，增速較慢，5月公司放開打款，單月增速較高，庫存也相應(yīng)有所提升，6月回歸正常。我們預(yù)計(jì)單二季度收入增速25%左右，利潤增速27%，環(huán)比一季度略有提速。

水井坊：公司披露中報(bào)： 公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.89億元，歸母凈利潤3.40億元，扣非凈利潤3.40億元，分別增26.5%、27.0%和15.0%。其中19Q2收入7.60億元，歸母凈利潤1.21億元，分別增長29.3%和7.5%，扣非凈利潤1.22億元，下滑16.8%(19Q2計(jì)提4500萬元訴訟損失)，收入受益基酒銷售確認(rèn)貢獻(xiàn)，超出預(yù)期�？鄢�基酒銷售等貢獻(xiàn)，公司19Q2次高端增速21.9%左右，符合預(yù)期，顯示次高端白酒仍保持渠道下沉及消費(fèi)升級(jí)帶來的持續(xù)擴(kuò)容。單季利潤放緩至個(gè)位數(shù)，主要系費(fèi)用確認(rèn)時(shí)點(diǎn)、消費(fèi)稅繳納節(jié)奏和所得稅基數(shù)三重因素影響。

舍得酒業(yè)：公司去年以來優(yōu)化經(jīng)銷商質(zhì)量，經(jīng)銷商有進(jìn)有出，收入增速較18年整體下一個(gè)臺(tái)階。同時(shí)公司期望通過加大消費(fèi)者互動(dòng)，直接拓展終端客戶數(shù)量，但也帶來費(fèi)用率小幅上升。預(yù)計(jì)單二季度收入5%增長，仍然依靠增加經(jīng)銷商網(wǎng)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)，利潤增速8%，費(fèi)用率上升，同時(shí)在次高端行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈情況下，對(duì)經(jīng)銷商回款政策予以適度放開，現(xiàn)金流指標(biāo)略差，期待公司效仿五糧液改革措施，進(jìn)一步理順渠道價(jià)格，重視渠道推力。

口子窖：公司一季報(bào)并未如實(shí)反映實(shí)際增長情況(18Q4+19Q1合起來看，收入同比增長13.4%)，二季度動(dòng)銷正常，庫存合理，仍保持穩(wěn)健雙位數(shù)增長。我們預(yù)計(jì)公司二季度收入增速15%左右，同時(shí)由于公司是裸價(jià)銷售模式，費(fèi)用率預(yù)計(jì)仍保持相對(duì)低位，預(yù)計(jì)二季度凈利潤增速仍將略快于收入。

古井貢酒：草根調(diào)研反饋，古井上半年完成全年回款任務(wù)60%+，其中Q1回款比重更高，Q2公司控制回款節(jié)奏，同時(shí)考慮到去年二季度高基數(shù)，預(yù)計(jì)19Q2收入端增速會(huì)放緩至15%左右。當(dāng)前渠道庫存不足2月，仍處合理水平，二季度價(jià)格保持堅(jiān)挺并小幅提升。受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級(jí)，以及集中度提升帶來的競(jìng)爭(zhēng)格局改善，業(yè)績依然保持較快增速，預(yù)計(jì)二季度利潤增速在30%以上。

今世緣：公司二季度繼續(xù)保持較好增長勢(shì)頭，草根調(diào)研反饋，二季度銷售口徑同比增長30%以上，當(dāng)前庫存1個(gè)月左右，處于合理水平，高端國緣系列繼續(xù)保持較高增速。公司當(dāng)前處于快速擴(kuò)張期，今年費(fèi)用端加大投入，預(yù)計(jì)利潤端增速仍略低于收入端。我們預(yù)計(jì)二季度收入增速30%左右，利潤增速25%左右。

酒鬼酒：公司披露中報(bào)業(yè)績快報(bào)，19H1收入7.1億元，利潤1.6億元，分別同比增長35.4%和36.3%，推算19Q2收入利潤分別增長40.5%和60.6%。預(yù)計(jì)受益內(nèi)參完成全年規(guī)劃指標(biāo)帶動(dòng)，次高端酒鬼紅壇等系列產(chǎn)品動(dòng)銷穩(wěn)健，二季度有效控貨，庫存保持2個(gè)月左右。

順鑫農(nóng)業(yè)：預(yù)計(jì)酒類業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，二季度有望實(shí)現(xiàn)收入15%，利潤20%增長。

二、食品中報(bào)預(yù)覽：投費(fèi)用拉動(dòng)銷，保障穩(wěn)健增長

食品板塊：投費(fèi)用拉動(dòng)銷，保障穩(wěn)健增長。板塊整體節(jié)后動(dòng)銷壓力有所增大，部分品類有所放緩，但二季度末有一定好轉(zhuǎn)，受益減稅紅利，公司在費(fèi)用投放上更加游刃有余。伊利二季度常溫液奶仍然保持15%的增長中樞，隨著二胎紅利削弱，奶粉行業(yè)增速回落，但預(yù)計(jì)伊利增長仍然高于行業(yè)，伊利蒙牛的博弈競(jìng)爭(zhēng)有一定反復(fù)，二季度品牌投放預(yù)計(jì)也將保持高位，利潤增速或略低于收入增長。調(diào)味品行業(yè)保持穩(wěn)健增長，海天中炬較好的完成了既定目標(biāo)，對(duì)環(huán)境敏感度高的榨菜有觸底回升之勢(shì)，調(diào)味品產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)力較強(qiáng)，預(yù)計(jì)受益減稅均有一定的業(yè)績彈性。小食品來看，已披露快報(bào)的桃李受益階段性競(jìng)爭(zhēng)趨緩增速恢復(fù)，渠道恢復(fù)增長的洽洽、開店張力足的絕味有潛在超預(yù)期的可能。

伊利股份：常溫液奶二季度保持16%的高增長，奶粉行業(yè)受制二胎紅利削弱，預(yù)計(jì)行業(yè)增速回落至個(gè)位數(shù)，伊利奶粉行業(yè)有望跑贏行業(yè)。預(yù)計(jì)公司二季度仍然保持雙位數(shù)增長，但由于UHT、低溫酸、奶粉均有高強(qiáng)度競(jìng)爭(zhēng)，盈利能力提升難度仍大。預(yù)測(cè)公司Q2收入13%，業(yè)績8%。

海天味業(yè)：3-4月節(jié)后動(dòng)銷有一定壓力，但公司積極調(diào)整，目前庫存良性，高預(yù)收款亦能保障業(yè)績平穩(wěn)增長。預(yù)測(cè)公司Q2收入15%，業(yè)績20%。

中炬高新：美味鮮二季度仍保持13%增長，受益減稅預(yù)計(jì)保持一定的業(yè)績彈性，有望保持20%以上增長。其他業(yè)務(wù)板塊由于基數(shù)較高，對(duì)合并報(bào)表Q2業(yè)績?cè)鏊兕A(yù)計(jì)有一定拖累。預(yù)測(cè)公司Q2收入13%，業(yè)績18%。

恒順醋業(yè)：二季度整體動(dòng)銷壓力較大，但公司積極調(diào)整，減稅費(fèi)用大幅投入市場(chǎng)建設(shè)，期待動(dòng)銷逐步轉(zhuǎn)好。預(yù)測(cè)公司Q2收入6%，業(yè)績15%。

安琪酵母：根據(jù)草根調(diào)研反饋，公司二季度基本面觸底，預(yù)計(jì)單季收入維持10-15%增長，利潤恢復(fù)10%正增長。

涪陵榨菜：受制消費(fèi)環(huán)境疲弱及高基數(shù)，二季度銷售存在一定壓力，但5-6月月度環(huán)比轉(zhuǎn)好，期待下半年觸底反彈。預(yù)測(cè)公司Q2收入0%，業(yè)績5%。

雙匯發(fā)展：根據(jù)草根調(diào)研反饋，肉制品業(yè)務(wù)銷量小幅正增長，疊加提價(jià)效應(yīng)，收入5%左右正增長;屠宰業(yè)務(wù)屠宰量增速放緩，凍肉銷售仍貢獻(xiàn)業(yè)績彈性。預(yù)計(jì)二季度整體收入5-10%，利潤5-10%增長。

洽洽食品：節(jié)后增長有有一定恢復(fù)，同時(shí)受益堅(jiān)果毛利率持續(xù)提升，預(yù)計(jì)業(yè)績有一定彈性。預(yù)測(cè)公司Q2收入15%，業(yè)績25%。

湯臣倍�。汗�司發(fā)布半年度業(yè)績預(yù)告：預(yù)計(jì)19H1歸母凈利潤7.75-9.16億元，增速10%-30%。我們預(yù)計(jì)Q2收入10%，業(yè)績15%。

絕味食品：Q1受開店費(fèi)用確認(rèn)比例較高因素影響，利潤增速加速不明顯，Q2開店費(fèi)用確認(rèn)節(jié)奏放緩，業(yè)績有望實(shí)現(xiàn)更快速度增長，預(yù)計(jì)Q2單季收入14%左右增長，利潤25%左右增長。

桃李面包：公司發(fā)布半年度業(yè)績快報(bào)：19H1收入25.58億元，同增18.06%;歸母凈利潤3.04億元，同增15.46%。其中Q2收入14.16億元，同增20.19%;歸母凈利潤1.82億元，同增17.80%。公司H1基本面穩(wěn)健，應(yīng)對(duì)達(dá)利競(jìng)爭(zhēng)致使利潤增速略低于收入增速，但Q2隨著達(dá)利在部分地區(qū)促銷減弱，公司業(yè)績?cè)鏊儆兴�恢�?fù)，估值已相應(yīng)回落到歷史低位。隨著達(dá)利思路從份額搶占到份額與利潤并舉，桃李競(jìng)爭(zhēng)壓力有望趨緩，業(yè)績估值均有提振空間。

青島啤酒：公司二季度銷量預(yù)計(jì)持平左右，提價(jià)效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，推動(dòng)噸價(jià)提升，預(yù)計(jì)二季度收入增長5%左右;二季度降稅效應(yīng)等抵消大麥等成本上漲壓力，預(yù)計(jì)利潤增長略高于收入增速，增長10%左右。

好想你：公司發(fā)布半年度業(yè)績快報(bào)：19H1收入28.6億元，同增8.8%;歸母凈利潤1.3億元，同增22.9%。其中Q2收入9.3億元，同增12.0%;歸母凈利潤虧損縮窄至0.1億元，同增65.7%。

三、最新觀點(diǎn)：白酒靜待估值切換，食品關(guān)注低位改善

白酒板塊：首推確定品種，靜待估值切換。展望H2，茅臺(tái)批價(jià)是板塊核心關(guān)注點(diǎn)，六月茅臺(tái)放量相當(dāng)于一次壓力測(cè)試，放量后價(jià)格沒有出現(xiàn)明顯回落，且當(dāng)前2000元相當(dāng)于12年的1400元，仍處合理區(qū)間，三季度批價(jià)有望在旺盛需求及發(fā)貨緊張背景下維持高位，行業(yè)景氣度延續(xù)。我們看好三季度白酒板塊的估值切換行情，其中高端白酒確定性最足。首推確定性品種茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖，推薦今世緣、古井、口子，關(guān)注洋河、汾酒預(yù)期低點(diǎn)。關(guān)注二季度動(dòng)銷良好、中報(bào)有望加速或維持高增的瀘州老窖、口子窖等。

食品板塊：擁抱產(chǎn)業(yè)龍頭，關(guān)注低位改善。H1估值中樞從20-25X上移至25-30X，我們建議一方面以產(chǎn)業(yè)視角長期持有市占率不斷提升的行業(yè)龍頭(海天、伊利)，他們?cè)谌�球資金視野內(nèi)值得更高的估值溢價(jià);另一方面關(guān)注“有點(diǎn)瑕疵”而估值壓制的品種，如競(jìng)爭(zhēng)激烈的桃李，渠道調(diào)整周期的榨菜，治理梳理期的中炬高新，有望獲基本面改善后估值、業(yè)績同步提振。

風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求疲軟、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、成本端超預(yù)期上漲、稅率提升